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      ST中燕:具備獨特模式口腔醫療連鎖企業
      2007-03-14 19:55:09


        ST中燕(通策醫療)是一個具備獨特擴張模式的口腔醫療連鎖企業,目前公司的業務規模在國內口腔醫療連鎖市場已經居于前列。在國內口腔醫療服務嚴重供不應求的背景下,公司借助其獨特的擴張模式有望激發市場的潛在需求,實現主營業務的跨越式增長。我們建議投資者可以參與ST中燕(通策醫療)以分享國內口腔醫療服務需求釋放帶來的機會。
        國內口腔醫療服務的巨大需求正被逐步激發長期以來國內口腔醫療服務處于嚴重的供不應求的狀態。1995-1998年的全國第二次口腔健康流行病學抽樣調查顯示國內成人齲齒率49.88%,全國齲齒20.9億顆,需要29.1萬個牙醫補一年才能完成治療。從口腔醫療服務的供給來看,口腔醫療服務的供給遠遠不足,各大醫院的口腔科門診都處于病人爆滿,看牙排長隊的狀況。95-98年的調查顯示全國口腔醫師人數為3.38萬人,平均一個牙醫要服務約35000個人,遠遠低于同時期歐美國家的水平。雖然國內口腔醫療服務的供給雖然嚴重不足,但受種種因素制約,這種需求在過去并沒有充分釋放。
        目前國內口腔醫療服務的巨大需求正在被逐步激發,其動力來自于以下幾方面:1、生活水平的提高使得民眾對口腔健康的關注日益提高,收入增加也使得能夠負擔日??谇恢委熀捅=〉南M群逐步形成。2、民營口腔診所的蓬勃發展使得享受口腔醫療服務更加便利。3、商業保險在口腔健康領域的介入對口腔醫療消費構成新的支撐。4、口腔連鎖醫療服務機構的品牌的提升使得消費者能夠放心的享受相關服務。
        品牌連鎖口腔醫療診所正在成為國內口腔醫療服務的主流模式在國外,由于嚴格的牙醫認證制度,民眾對牙醫的信任度很高,執業的私人牙醫診所的口腔醫療服務中占據了主導地位。在國內,私人牙醫的制約機制尚未形成,江西“德國牙醫”章俊理等案件給私人牙科診所的發展造成了非常不利的影響。在這種狀況下,品牌連鎖口腔醫療診所正在成為國內口腔醫療服務的主流模式。
        目前國內提供口腔醫療服務的模式主要有以下幾種:
        國內的口腔醫療服務目前主要有三種模式:
        第一種是原來市場中占主流的大中型非盈利性醫院,它們雖然在醫保范圍內口腔醫療服務中占據絕對優勢,但受體制限制,市場化程度低,發展緩慢。
        第二種是品牌口腔連鎖,為我們所熟知的佳美口腔和瑞爾齒科都屬于這種類型,佳美口腔定位于中端市場,近年發展十分迅速,目前連鎖診所數量達到40家店,該公司預計將在2008年在美國Nasdaq上市,瑞爾定位于高端市場,已經確立了其高端地位,其擴張速度相對于佳美較慢。ST中燕(通策醫療)在品牌口腔連鎖方面走的是雙品牌路線,在通策的大品牌下依托區域性醫院的品牌發展分院,同時覆蓋醫保和非醫保消費者,其模式更適合于國內口腔醫療服務的現狀。
        第三種為個體口腔診所,目前這類診所絕對數量較大,主要定位于中低端市場,未來將逐步向連鎖化、品牌化轉變。
        綜合來看,品牌口腔連鎖將逐步成為主流的口腔醫療服務的提供者。
        通策醫療(ST中燕)的發展模式的獨特之處口腔連鎖診所的規模大小差異很大,大的診所有幾十張深圳上百張牙椅,小的診所只有幾張牙椅,從診所的數量來確定公司的規模并不科學。相對而言,一張牙椅在一個時間段只能接待一個病人,醫生則可以輪班,從牙椅的數量和單張牙椅每天接待的消費者數量來確定企業的規模更為符合實際。從此思路出發,我們對比了通策醫療和佳美口腔的基本指標:
        佳美口腔雖然在診所數量上遠遠大于通策醫療,但在牙椅數量上只是略大于通策醫療,在單個牙椅的利用率上還弱于通策醫療,最終二者的營業收入相仿。在盈利能力上,二者的利潤率都在20—30%之間,并不存在太大的差異。顯然通策醫療利用很少的網點就實現了佳美口腔高達40家口腔診所實現的營業收入。
        我們認為通策醫療盈利模式的獨特之處在于:1、公司通過收購當地具備相當品牌的口腔醫院可以輕易的獲得大量的消費人群,同時彌補了民營醫院難以獲得醫保定點的弱點,可以吸引大量的醫保消費者,目前杭州口腔醫院收入的一半來自于醫保。2、收購的醫院在當地具有很好的口碑,免除了公司費巨資打造品牌的費用。3、雙品牌戰略使得公司在擴張過程中更加靈活,同時在各地醫院中也筑起了一品牌防火墻。4、雖然通過收購的方式擴張使得公司的發展速度相對難以預測,但一旦收購成功,給公司帶來的收入和利潤增長的體現也會很快。
        通策醫療(ST中燕)的經營架構和增長預測。
        通策醫療(ST中燕)目前的主要經營性資產是杭州口腔醫院及其中山中路分院和慶春路分院,中山中路分院于98年開業,慶春路分院于2005年6月開業。
        寶群實業成為公司大股東后,杭州口腔醫院的分院開設速度將明顯加快,濱江分院將于2007年開業,開業后將擁有30張牙椅,更遠期將達到52張牙椅,而平海路總院改造也將新增10張牙椅,通過接管市醫保退管中心也將獲得10張牙椅,到2007年末公司的牙椅數量預計將達到182張。公司如果未來在外地的收購計劃能夠順利實施,到2008年末有可能達到408張牙椅。
        通策醫療(ST中燕)尚未公布重組后的財務報表,因而我們尚難對公司的財務狀況進行完整的預測,在下表我們對公司未來幾年的收入和利潤情況進行了簡要的預測,在07年的業績預測中我們未考慮公司新的收購產生的影響,在08-09年我們假設公司每年收購了1家中等規模的口腔醫院。如果公司的收購計劃順利,公司的業績很可能會超過我們的預期。
        公司有理由享受高估值目前在國內尚缺乏與通策醫療同類的公司,在美國市場我們也沒有找到純粹的口腔醫療服務連鎖企業,這類企業目前還沒有可以參照的估值標桿。佳美口腔計劃2008年在美國Nasdaq上市,參照經濟性連鎖酒店如家在美國股市的表現,可以預見佳美口腔將得到追捧。
        我們認為通策醫療處于高速擴張的前期,公司有理由享受40-50倍左右的高估值,未來的業績增長將彌補公司短期的高估值,我們暫且按公司09年業績和40倍PE估值,公司未來1年的目標價為11.2元,給予推薦A的投資評級。

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